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破解中国金融改革困境

发布时间:2020-03-26 13:58:15 阅读: 来源:海水缓蚀剂厂家

中共中央党校教师 陈建奇

第四次全国金融工作会议2012年1月6日至7日在北京举行,本次会议坚持了防范风险和推进改革的主题,秉承了2011年底召开的中央经济工作会议“稳中求进”的精神,符合公众的普遍预期。然而,对于之前普遍关心金融改革的目标及路线图,本次会议似乎并未给出明确的答复,这就有必要进一步解读。

金融宏观调控体系完善应为重点

关于金融改革内容,温家宝总理在本次会议上提出八项部署,总体涉及三个方面:金融机构改革、金融风险防控体系建设、金融宏观调控体系完善。直观来看,上述内容各有侧重,但没有明确未来哪方面是工作的重点,也缺乏明确的改革目标。然而,通过分析上述内容之间联系,便可以揭示其核心所在。

一方面,在1998年亚洲金融危机以来,中国通过持续推进金融机构特别是大型商业银行的改革,并在WTO框架下逐步接受国际机构的竞争,近年来金融机构取得较快的发展,未来要进一步推进相关改革,必须依赖于市场体制机制改革的深化,特别是利率、汇率市场化改革的稳步推进,发挥资金价格的资源配置作用,为金融机构发展深化奠定基础,因而,利率、汇率等宏观调控体系的完善应该成为金融机构进一步改革的基础。

另一方面,金融风险防控体系的建设。由于当前中国金融开放程度仍然不高,所以金融风险主要是针对国内的金融市场,本次会议尤其强调了地方政府性债务风险,这主要是结合欧债危机等发达国家主权债务风险升级的大背景下提出的,当然,当前国内的金融创新还很不足,风险总体相对可控。然而,在当前金融全球化的环境下,未来金融风险的防控体系应更多的向防范开放性系统性金融风险防范转变,这就要求构建与开放大国相适应的风险防控体系,由此也必然要求构建开放的金融宏观调控体系。因为只有坚实的金融宏观调控体系,才有宏观调控的市场工具,才能灵活应对外部金融市场风险波动,从而才能构建防范金融风险的制度体系。

由此看来,金融宏观调控体系建设成为未来金融改革的重点和基础。国际金融危机以来,在全球经济增长分化特别是发达经济体复苏乏力的情况下,中国经济仍然保持较高增速,成为全球经济增量贡献最大的经济体,世界经济格局加速调整,中国经济总量逆市上升,GDP跃居世界第二。然而,中国亟待推进的汇率、利率市场化、资本账户开放等金融宏观调控体系不仅没有明显进展,而且呈现趋缓的现象,僵化的金融体制与经济大国地位不匹配问题日益突出。如何理解中国金融宏观调控体系改革,不仅成为中国经济的重要问题,更是本次金融工作会议提出的多项金融改革的突破口。

中国金融宏观调控体系改革陷入恶性循环

观察大国金融发展经验,当前中国金融宏观调控体系改革建设的内容主要集中在三个方面,即汇率调整灵活化、利率市场化、资本账户可自由兑换,在此基础上,实现本国货币的国际化。然而,上述内容并非互相独立,而是相辅相成,某项改革滞后将制约其他改革的稳步推进,而这反过来又会制约其他改革,可能促使金融问题的开放改革出现良性互动,也可能导致金融宏观调控体系建设陷入恶性循环。

要理解中国金融宏观调控体系建设,必然涉及对相关金融改革路径的判断。中国自1994年以来,一直在寻求人民币汇率灵活化的改革,希望以此推进其他金融体制的创新。但1998年亚洲金融危机、2008年国际金融危机两次促使汇率机制调整出现停滞。在经历长达17年的汇率体制改革后,仍未实现人民币汇率灵活化的目标,汇率机制调整在较长时期内积累了改革的长期压力,因此出现了外界对人民币汇率低估的质疑,客观上是中国开放大国地位提升引发的金融开放的本质诉求。要消化长期累积的人民币汇率刚性失调矛盾,短期内盲目放松汇率浮动机制可能影响内外市场环境,对经济发展造成负面影响,所以坚持人民币汇率有管理且小步微调的基调至今未能被打破,尽管2010年以来中国重启人民币汇率改革进程,但仍然基本保持稳定,没能实现汇率灵活性改革的实质性进展。

人民币汇率机制缺乏灵活性不仅影响人民币汇率市场化改革,而且制约了其他金融项目的改革推进。在人民币汇率缺乏灵活性的环境下,如果资本账户实现完全可兑换,那么资本跨境大规模流动的现象将成为现实,从而对人民币汇率造成显著影响,由此必然倒逼人民币汇率浮动区间的扩大甚至完全浮动。否则,如果要将人民币汇率波动限制在当前的窄幅区间,必须要求中央银行干预汇率市场并参与外汇买卖,这样做的结果是,中央银行货币缩放将受制于中央银行的外汇买卖,货币供应量将随外汇市场的大幅震荡而剧烈波动,中央银行货币政策有效性必然受到影响,极端情形下是中央银行货币政策独立性难以保障。缺乏货币政策独立性,对于中国大国经济来说,则需要仰仗猪肉价格管制、银行信贷控制等行政性手段来实现物价调控,在此情况下,资金配置效率必然受到影响,中央银行的货币政策调控效率备受质疑。潜在含义是中国大国经济难以忍受货币政策独立性缺失或者货币政策效率低下的问题,因而,在当前人民币汇率尚未实现灵活性的情况下,资本账户可自由兑换的改革被迫推迟。

此外,在人民币汇率机制缺乏灵活性的情况下,利率市场化改革也受到制约。人民币利率自由浮动将促使本国与外国利差出现波动,促使资本或者“热钱”加速跨境流动,人民币汇率因此产生升值或者贬值的压力,利率市场化必然倒逼人民币汇率浮动区间的扩大甚至完全浮动,否则,如果要将人民币汇率波动限制在当前的窄幅区间,必须要求中央银行干预汇率市场并参与外汇买卖,结果是中央银行货币政策独立性受到影响。在本次金融危机以来,中国利率调整滞后与防范潜在的资本流动具有明显的关系。因而,在人民币汇率缺乏灵活性的背景下,利率市场化改革也被迫延期。

可见,人民币汇率缺乏灵活性,制约了资本账户可自由兑换及利率市场化改革的推进。长期以来人民币汇率机制的迟滞调整促使中国金融宏观调控建设陷入恶性循环,如何推进人民币汇率机制改革,成为中国金融开放改革的突破口。

中国金融宏观调控体系改革路线图

从前面的分析可知,中国金融改革的突破口在于人民币汇率机制的灵活性改革,但汇率机制调整可能引起的宏观经济波动不能忽视,世界上不乏大国汇率机制调整后宏观经济发生显著波动的案例,尽管汇率机制改革与经济发展的关系仍有待考证,但不容忽视的是汇率市场化改革的复杂性,因而人民币汇率机制改革的时机选择至关重要,这也成为确立中国金融改革时机的时间窗口。

观察近期国内外宏观形势及人民币汇率走势,出现了四个重要的积极变化,改变了人民币单边大幅升值的预期,人民币汇率机制出现了改革的良机。

一是人民币汇率出现贬值的现象。自今年9月份以来,不论是离岸人民币的即期汇率,还是境外无本金交割人民币远期,都出现间歇性贬值的现象,改变了过去持续单边升值的态势。

二是外汇占款下降降低人民币汇率升值压力。央行最新公布的金融机构外汇占款数据显示,截至今年11月末,中国外汇占款达254590.31亿元,较10月末的254869.31亿元减少279亿元,连续第二个月出现月度负增长。外汇占款是央行收购外汇资产而相应投放的本国货币,外汇占款下降凸显当前跨境资金呈现流出的迹象,客观上降低人民币升值压力。

三是贸易顺差显著缩窄降低人民币升值压力。今年11月份中国贸易顺差为145.2亿美元,同比下降34.9%;而且,11月制造业PMI分项指标新出口订单已经跌至分界线50以下,表明短期内中国出口走强的可能性在缩小,上述迹象预示未来中国顺差进一步缩窄的可能性比较大,由此将缓解人民币升值压力。

四是近期欧债危机持续恶化降低人民币升值压力。欧债危机促使外部环境出现较大不确定性,跨国企业为保障其健康的生产运作,目前出现从中国调拨资金支援欧洲等地区的企业,资金呈现净流出的现象,从而降低人民币升值的压力。

由上可见,当前人民币汇率单边大幅度升值的预期在下调,在此情况下,如果增加汇率弹性或者适当扩大浮动幅度,人民币大幅升值的可能性在缩小,从而对经济总需求不会产生太大波动,这种状况不仅改变了之前担心汇率浮动区间扩大会引起人民币升值失控而产生负面影响。同时,尽管近期人民币汇率呈出现贬值的现象,但中国经济基本面并不支持人民币汇率大幅度贬值。因而,人民币汇率增加灵活性所蕴藏的风险在下调,人民币汇率迎来了改革的理想时机,由此支持人民币增加汇率弹性或者扩大浮动幅度的改革主张,由于人民币汇率成为中国金融改革的突破口,因而人民币汇率迎来改革时期也预示中国金融改革困境出现破解的时间窗口。

上述分析表明,当前应稳步推进人民币汇率灵活性改革,以此破解中国金融改革困境,在此基础上,中国金融宏观调控体系改革路线图逐步清晰化。

首先,随着人民币汇率浮动区间的加大,可以进一步扩大人民币资本账户可兑换的规模,中国人民银行通过设置购汇规模上限,促使多余的外汇进入外汇交易市场,提高外汇交易频率和规模,促进外汇交易市场的发展。

其次,外汇交易市场发展完善客观上为人民币汇率的进一步灵活化改革奠定基础,从而可以进一步扩大人民币汇率浮动区间,促使人民币汇率逐步实现灵活性的目标。在此基础上,资本账户有序开放与人民币汇率灵活性将构成良性互动,客观上助推人民币汇率市场化及资本账户可自由兑换。

第三,在人民币汇率趋于灵活及资本账户可自由兑换的基础上,稳步推进利率市场化改革,并着力构建符合中国国情的宏观货币政策架构,这是中国金融改革的重要目标,也是中国金融宏观调控体系相对完善的重要标志。

(注:本文仅代表作者观点,作者兼任北京大学国家发展研究院特约研究员)

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